長期維持沽空思路

2022年鐵礦石供需面依然寬松，價(jià)格運(yùn)行區(qū)間在80—130美元/噸，國內(nèi)期貨價(jià)格在500—800元/噸。宜長期維持沽空思路，節(jié)奏上關(guān)注3—4月高爐復(fù)產(chǎn)及原料補(bǔ)庫對鐵礦石價(jià)格的階段性提振。操作上，可關(guān)注2205合約買鐵礦石賣螺紋鋼的套利交易。

四大礦山產(chǎn)能小幅釋放

兩拓產(chǎn)能替代為主，F(xiàn)MG新產(chǎn)能穩(wěn)步釋放。2021—2022年，力拓和必和必拓新增項(xiàng)目集中投產(chǎn)，主要用于產(chǎn)能替換。其中，必和必拓原計(jì)劃將被置換的楊迪礦產(chǎn)能，因技術(shù)突破，開采時(shí)間至少延長5年，或可保留約1700萬噸的年產(chǎn)能，這不僅有利于穩(wěn)定新舊產(chǎn)能交替期間的生產(chǎn)供應(yīng)，還可能帶來新增產(chǎn)量。同期，澳洲主流礦山的增量產(chǎn)能主要在FMG。2020年年底Eliwana礦山投產(chǎn)，未來產(chǎn)能將提高至4000萬噸；2022年年底IronBridge項(xiàng)目也將投產(chǎn)，總產(chǎn)能約2200萬噸，主要提供67%品位的鐵精礦。

產(chǎn)能擴(kuò)張與復(fù)產(chǎn)并舉，淡水河谷貢獻(xiàn)主要增量。根據(jù)淡水河谷官網(wǎng)信息，2021年年底淡水河谷在產(chǎn)產(chǎn)能小幅增加2300萬噸至3.43億噸，2022年年底將提高至3.7億噸。其中，北部系統(tǒng)擴(kuò)產(chǎn)200萬噸，南部系統(tǒng)Mutuca新增400萬噸產(chǎn)能，剩余2100萬噸增量來自Brucutu礦山和Itabira礦山產(chǎn)能恢復(fù)。

不過，受礦山資本開支增長有限、部分礦山產(chǎn)能衰減供應(yīng)不穩(wěn)、新冠肺炎疫情拖累工作效率等因素的影響，2020—2021年四大礦山的增產(chǎn)之路異常坎坷，其間多次下調(diào)年度指導(dǎo)目標(biāo)。綜合考慮四大礦山產(chǎn)能投產(chǎn)節(jié)奏，以及最新的指導(dǎo)目標(biāo)，預(yù)計(jì)2022年四大礦山鐵礦石供應(yīng)增量在1400萬—2900萬噸。

非主流礦山供應(yīng)不穩(wěn)定

2019—2020年全球鐵礦石價(jià)格飆升刺激了大量非主流礦山重啟或者擴(kuò)建產(chǎn)能。2021年海外非主流礦新增產(chǎn)能集中投產(chǎn)，國內(nèi)也新批復(fù)了約3116萬噸產(chǎn)能。但是，非主流礦山彼此間成本差異較大，部分礦山成本相對主流礦山偏高，在鐵礦石價(jià)格指數(shù)下跌過程中容易減產(chǎn)，供給彈性遠(yuǎn)高于主流礦山。因此，在分析和預(yù)測2022年非主流礦山供應(yīng)時(shí)，需要綜合考慮礦山生產(chǎn)計(jì)劃以及礦山成本兩方面因素。

非主流高品礦山主要分布在烏克蘭、俄羅斯、加拿大、巴西、中國、伊朗以及印度。按2021年12月普氏65%價(jià)格計(jì)算，巴西、瑞典、加拿大礦山成本壓力較小；俄羅斯、伊朗礦山自產(chǎn)自銷，價(jià)格敏感性偏低；減產(chǎn)壓力主要體現(xiàn)在中國的高成本礦山，中國鐵精粉單月產(chǎn)量已由2021年5月高點(diǎn)2400萬噸下滑至11月2082萬噸。非主流中品礦山主要包括較大型礦山，如羅伊山、ArcelorMittal以及CSN等，以及少量小型礦山，如GWR。按2021年12月普氏62%價(jià)格計(jì)算，前者基本沒有成本壓力，長期擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃有望繼續(xù)推進(jìn)；而后者已迫于成本宣布停產(chǎn)。目前低品礦折扣較高，若按照2021年12月普氏58%價(jià)格計(jì)算，非主流低品礦山成本壓力最大。澳洲MineralResources、Gibson均已開始減產(chǎn)，印度低品粉礦出口也快速回落。

整體來看，若鐵礦石美元價(jià)格維持在當(dāng)前水平，則2022年非主流礦山減產(chǎn)規(guī)模較為有限，整體減產(chǎn)約900萬噸，減量將主要集中于進(jìn)口印度低品粉礦以及部分中國精粉。

國內(nèi)粗鋼產(chǎn)量調(diào)控常態(tài)化

2022年國內(nèi)鋼材消費(fèi)預(yù)計(jì)同比將小幅下滑3%。房地產(chǎn)方面，雖然2021年四季度以來，房地產(chǎn)政策屢現(xiàn)放松信號，但中央經(jīng)濟(jì)工作會議重申“房住不炒”總基調(diào)，地產(chǎn)調(diào)控政策的調(diào)整更傾向于“糾偏”，防止地產(chǎn)投資失速，而非全面轉(zhuǎn)向?qū)捤伞Ｔ诖饲闆r下，2022年地產(chǎn)企業(yè)加杠桿仍將受限，高周轉(zhuǎn)模式難以為繼，保交付壓力下，房地產(chǎn)投資仍將集中于存量項(xiàng)目的施工和竣工環(huán)節(jié)，新開工將繼續(xù)承壓收縮。雖然保障性租賃住房新建規(guī)模有望在2000億—3000億元，但對商品房投資增速下滑的對沖力度有限。

基建方面，中央“穩(wěn)增長”政策不斷加碼，2022年基建投資增速料將提升，傳統(tǒng)基建、“新基建”和綠色投資均將成為托底的重要抓手，部分抵消地產(chǎn)用鋼需求下滑的影響。制造業(yè)方面，外需回落，出口鏈制造業(yè)投資景氣度或隨之下滑，工程機(jī)械更新周期高峰已過，房地產(chǎn)新開工承壓拖累房建鏈條機(jī)械需求，國內(nèi)制造業(yè)補(bǔ)庫存周期基本結(jié)束。不過，汽車芯片短缺逐步結(jié)束，汽車產(chǎn)銷潛力有望釋放。我們估計(jì)2022年鋼材消費(fèi)同比將下滑3%左右。

國內(nèi)產(chǎn)量約束或常態(tài)化。2021年工信部提出粗鋼產(chǎn)量平控目標(biāo)，最終落實(shí)全年粗鋼減產(chǎn)4000萬噸以上。粗鋼產(chǎn)量波動幅度大，易引發(fā)階段性供需錯(cuò)配。在吸取2021年粗鋼產(chǎn)量調(diào)控的經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)的基礎(chǔ)上，結(jié)合對2022年鋼材消費(fèi)的展望，我們認(rèn)為2022年粗鋼產(chǎn)量或同比減少2%—3%，即減產(chǎn)2000萬—3000萬噸比較合理，既符合碳中和長期戰(zhàn)略目標(biāo)需求，還可以一定程度上平衡國內(nèi)鋼材供需結(jié)構(gòu)，繼續(xù)壓制進(jìn)口鐵礦石價(jià)格。

不過，從節(jié)奏上來說，2022年粗鋼控產(chǎn)需要從全年來考慮，以避免年底集中減產(chǎn)引發(fā)的供需錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)，因此，2022年粗鋼產(chǎn)量波動幅度將明顯小于2021年。這意味著在采暖季結(jié)束之后，鋼廠將集中復(fù)產(chǎn)，此前原料還要適當(dāng)補(bǔ)庫，可能會提振鐵礦石階段性需求。

另一方面，海外新增高爐產(chǎn)能有限，生鐵產(chǎn)量恢復(fù)正常。2021年，海外高爐生鐵產(chǎn)量基本接近2016—2018年同期生產(chǎn)水平。海外主要經(jīng)濟(jì)體PMI指數(shù)已于2021年二季度見頂后逐步回落，制造業(yè)補(bǔ)庫存周期基本結(jié)束，貨幣政策轉(zhuǎn)向，總需求對于生鐵產(chǎn)量的拉動作用逐步減弱。同時(shí)，OECD統(tǒng)計(jì)，2022年東南亞仍有約300萬噸新增長流程產(chǎn)能投產(chǎn)。據(jù)此估計(jì)，2022年海外生鐵產(chǎn)量可能將小幅增加200萬噸左右。

廢鋼供應(yīng)將快速增長

2021年四季度以來，隨著鐵礦石價(jià)格大幅回調(diào)，廢鋼相對鐵水的性價(jià)比大幅走弱，我們測算華北地區(qū)廢鋼成本與鐵水成本差值已擴(kuò)大接近560元/噸，為2014年以來最高。再加上工業(yè)電價(jià)市場化，提高了電爐鋼生產(chǎn)成本，使得當(dāng)前電爐平電生產(chǎn)普遍虧損，遠(yuǎn)不及長流程鋼廠600—700元/噸的利潤水平。當(dāng)下國內(nèi)廢鋼消費(fèi)對于鐵礦石消費(fèi)的替代性有限，在2022年一季度鋼廠復(fù)產(chǎn)期間，鐵礦石需求增量受廢鋼的影響較小。

不過，長期來看，廢鋼對鐵礦石的替代作用將持續(xù)上升。一是碳達(dá)峰背景下，政策提振廢鋼供需。《再生鋼鐵原料》頒布，推動優(yōu)質(zhì)再生鋼鐵原料資源進(jìn)口；中國廢鋼鐵應(yīng)用協(xié)會發(fā)布《廢鋼鐵行業(yè)“十四五”發(fā)展規(guī)劃》，計(jì)劃到2025年全國煉鋼綜合廢鋼比將達(dá)到30%；國務(wù)院發(fā)布的《2030年前碳達(dá)峰行動方案》明確提出，鋼鐵行業(yè)要大力發(fā)展短流程煉鋼。二是隨著國內(nèi)城鎮(zhèn)化進(jìn)入快速發(fā)展末期，社會廢鋼儲蓄量加速增加，預(yù)計(jì)廢鋼供應(yīng)也將快速增長。我們估算2022年全社會廢鋼供應(yīng)或增長至2.64億噸，環(huán)比增長約1000萬噸，有助于緩和廢鋼供應(yīng)偏緊的局面，進(jìn)而增強(qiáng)廢鋼對于鐵礦石的替代性。

綜合分析，我們認(rèn)為2022年國內(nèi)粗鋼產(chǎn)量將比2021年減少2000萬—3000萬噸，剔除廢鋼供應(yīng)增長的影響，國內(nèi)鐵水產(chǎn)量將減少3000萬—4000萬噸，疊加海外生鐵產(chǎn)量小幅增加，預(yù)計(jì)全球鐵礦石需求或減少4480萬—6080萬噸，鐵礦石供應(yīng)過剩格局仍將維持。

更長遠(yuǎn)地看，為實(shí)現(xiàn)鋼鐵行業(yè)2025年碳達(dá)峰，2030年鋼鐵行業(yè)碳排放量減少30%，2060年碳中和的目標(biāo)計(jì)劃，我們基于以下假設(shè)進(jìn)行測算：一是國內(nèi)產(chǎn)量控制常態(tài)化，若2022—2025年粗鋼產(chǎn)量持平，2030年同比下降12.37%，2060年同比下降約29%；二是受制于廢鋼供應(yīng)增長的約束，2025年國內(nèi)電爐鋼占比提高至20%，2030年提高至35%，2060年達(dá)到100%；三是短流程生產(chǎn)結(jié)構(gòu)中“鐵水+廢鋼“模式產(chǎn)能占比保持60%，但每年噸鋼廢鋼消耗量增加10KG；四是高爐配礦鐵水使用量加大，每年球團(tuán)入爐增加10KG/噸鐵水，替代燒結(jié)礦使用；五是國內(nèi)清潔能源發(fā)電占比逐年提高，2030年化石能源發(fā)電下降至59%，2060年下降至6%。那么，2022年國內(nèi)鋼鐵行業(yè)鐵礦石消耗量較2021年將減少約1350萬噸，2025年減少約5500萬噸，2030年減少約2.5億噸。鐵礦石長期需求下滑趨勢較為明確。

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